Victor Shih es profesor de economía política en el programa "China en el siglo XXI" de la Escuela de relaciones internacionales y estudios del pacífico de la Universidad de California San Diego. También fue director de Carlyle en su grupo de mercado global y es autor de Factions and Finance in China: Elite Conflict and Inflation (Cambridge University Press, 2008).

Robert Brenner es profesor emérito de historia y director del Centro de teoría social e historia comparada en la Universidad de California en Los Angeles y es miembro del comité editorial de la New Left Review.

En entrevista con Robert Brenner, Victor Shih analiza los factores que han permitido el crecimiento de China como el principal productor industrial, la dependencia de este crecimiento de los créditos estatales y las contradicciones entre la estabilidad financiera y la estabilidad política a medida que dicho crecimiento se ralentiza.

Brenner abre la entrevista preguntando a Shih su opinión respecto a la transformación de China en el principal productor industrial y la segunda economía del planeta, y sobre los factores que permitieron su éxito inicial al convertirse en el productor más competitivo, permitiéndole adquirir los bienes de capital y los insumos intermedios indispensables para ascender en la escala tecnológica, desarrollando una forma de crecimiento orientado a la exportación, que le otorgó un superávit por cuenta corriente y le generó enormes reservas en divisas que hicieron posible que proporcionara a sus empresas un flujo constante de créditos y subsidios que sustentaron su crecimiento.

Shih considera que son tres las bases del éxito chino en convertirse en una potencia exportadora. Primero, su rica dotación de mano de obra, barata y relativamente cualificada. Segundo, la liberación de esa fuerza de trabajo a finales de los setenta mediante la descolectivización, la mercantilización agrícola y la industrialización rural subsecuente. Tercero, la reducción de las restricciones aduaneras en el mundo avanzado, que culminó con la incorporación de China a la Organización Mundial del Comercio. China, a diferencia de la URSS, emprendió su acumulacion en el contexto de la globalizacion. La mano de obra barata, más los subsidios y los créditos baratos, generaron al gigante asiático grandes excedentes e importantes reservas de divisas, que llegaron a rozar 4 billones de dólares y financiaron la actividad crediticia que sostuvo el crecimiento del PIB y la inversión.

Sobre el papel que desempeñó la integración de China en el comercio y las cadenas de producción de Asia oriental, Shih destaca tres razones que supo aprovechar China en la cadena global de valor. Primero, la masividad de su oferta de mano de obra barata, casi mil millones de personas a principios de los ochenta, en continuo crecimiento que presionaba a la baja sobre los costes laborales debido, en parte, a que los 150 millones de trabajadores rurales que migraron a la ciudades complementaban sus ingresos con la producción campesina que no abandonaron por completo. Segundo, la tecnología de la información hizo posible la construcción de redes de internacionales de comunicación y transporte que expandieron la economía. Tercero, la globalización y los acuerdos de libre comercio, como la OMC y TLCAN, abrieron el camino para que China aprovechará sus ventajas competitivas. China, entonces, se convirtió en parte fundamental de la cadena de producción global.

Sobre el papel del gobierno chino en el impulso al crecimiento, Shih considera que China ha gastado muchos recursos para mantener su lugar en la cadena de valor global, garantizando un suelo barato, infraestructura de clase mundial, bajos impuestos, precios bajos en energía y disponibilidad de crédito barato para exportadores nacionales y empresas que compiten con bienes importados. Los gobiernos provinciales, por su parte, han competido por atraer inversiones proporcionando incentivos a productores y exportadores no financieros, con infraestructura, desarrollo urbano y crédito, permitiendo a la industria china ascender en la escala tecnológica.

Sobre las consecuencias para la moneda china de los créditos habilitados por los extraordinarios ingresos provenientes de la exportación y las reservas de cuenta corriente, Shih sostiene que había cierta retroalimentación en el ascenso de China en la cadena de producción global. La mano de obra barata permitió generar esos excedentes en dólares al exportar bienes de la industria ligera, que los exportadores chinos cambiaban por yuanes para pagar a sus trabajadores chinos, comprar bienes de capital e insumos intermedios en el mercado local. Los bancos cambiaban esos dólares a yuanes en el banco central chino, incrementando las reservas de dólares y otras divisas, dando como resultado, durante un tiempo, una gran cantidad de depósitos que podían prestarse a corporaciones no financieras y un aumento continuo de las reservas en dólares.

El gobierno chino, comprometido con el crecimiento impulsado por las exportaciones, adoptó una serie de medidas para evitar el aumento del valor de la moneda china. Un tipo de cambio fijo, primero, y luego su fluctuación mínima, imprimiendo la cantidad necesaria para cubrir el déficit de la demanda de dólares frente al yuan, usando luego ese dinero nuevo para comprar dólares en el mercado internacional, aumentando la demanda de dólares para evitar que subiera el yuan y mantener el tipo de cambio a un nivel fijo, habilitando que el superávit por cuenta corriente siguiera aumentando e impidiendo que el valor de su moneda aumentará con este, manteniendo la competitividad y el crecimiento basado en las exportaciones.

Para Shih, la gestión del Banco Popular de China, no sólo evitó la apreciación de la moneda sino que contuvo la fuga de capitales de los inversores privados chinos, que de otra forma hubieran llevado su dólares a donde pudieran obtener una tasa de rendimiento más alta. El gobierno, por su parte, impuso un estricto régimen de control de capitales, que hasta el momento, ha evitado que los ricos chinos exporten ese capital. El excedente de dólares y reservas de China, en posesión del banco central y no de los inversores privados, han sido invertidos en activos seguros en dólares, como bonos y títulos del Tesoro estadunidense y deuda de entidades patrocinadas por el gobierno norteamericano. Esto provocó un aumento en la oferta crediticia en Estados Unidos, en comparación con la demanda, reduciendo su coste y los tipos de interés, además de mantener al alza al dólar. De esta forma, se fue configurando un poderoso círculo virtuoso, ya que los consumidores norteamericanos obtuvieron préstamos más fácilmente, en una moneda más sólida, lo que incrementó la demanda de exportaciones chinas, aumentando, en consecuencia, el superávit por cuenta corriente las reservas de dólares, que sustentó la expansión China.

Sobre las consecuencias de este proceso para el auge de China, para Shih, este proceso retroalimentado evitó que China necesitará préstamos externos para financiar su industrialización por sustitución de importaciones, al contar con los dólares de los superávits por cuenta corriente, inversión extranjera directa y las entradas de dinero caliente. Estos dólares fueron cambiados por yuanes por exportadores. Los bancos, a su vez, aseguraban sus yuanes intercambiando los dólares con el Banco Popular Chino, que a su vez los adquirió con la impresión acelerada de yuanes permitiendo a los compradores de divisas aumentar los depósitos de estos, aunque el tipo de cambio se mantuviera al mismo nivel.

De esta forma, el superávit comercial de China aumentó a casi 5% de la oferta monetaria, acrecentando el potencial de crecimiento de China durante el apogeo de este proceso a mediados de la década de 2000. El crecimiento asociado a la oferta monetaria, con un ritmo acelerado desde mediados de la década de 1990 hasta 2008, permitió al gigante asiático invertir millones de yuanes en créditos para empresas no financieras, afianzando la ventaja china en la producción global, habilitando su ascenso en la cadena de valor tecnológica y la sustitución de importaciones en una gama cada vez más amplia de productos.

La poca dependencia de préstamos externos le permitió a China mantener la industrialización sin la amenaza de una crisis de pagos, ni la especulación contra su moneda, ya que la entrada de dólares la impulsaba a la alza. El camino a la industrialización orientada a la exportación pudo superar problemas que otros países en vías de desarrollo tuvieron que afrontar, simplemente recurriendo a su superávit en cuenta corriente.

Para Brenner, la crisis económica y financiera global de 2008-2009 desorganizó los mercados de las exportaciones industriales chinas, reduciendo abrupta y permanentemente la demanda de estas. China se vio obligado a abandonar el modelo exportador, debido a que ya no generaba la entrada de dólares que habían permitido su creciente actividad crediticia.

Sobre lo que significó la crisis para China y cómo se manejo, Shih menciona que el crecimiento de las exportaciones se redujo considerablemente e hizo patente que se había alcanzado el límite del crecimiento a través de la exportación. Si bien durante los últimos años de auge las exportaciones crecieron a un ritmo de 20% anual, en 2009 estas cayeron a menos de 18%. En 2010-2011 las exportaciones volvieron a aumentar a un 25% anual. Sin embargo, en el periodo 2012-2014, las exportaciones de bienes cayeron 7% anual, y a menos de 2% en 2015-2016. El superávit, paralelamente, se había disparado del 3-4% en 2004 al 8-10% en 2008-2009, para reducirse al 2% en 2011, continuando así hasta el 2016.

Sin embargo, la caída de las exportaciones fue amortiguada por las medidas gubernamentales. La respuesta inicial consistió en compensar el colapso de la demanda externa con el mercado interno, decantándose por un keynesianismo tradicional a una escala nunca antes vista. Durante 2009-2010 se combinó una política fiscal activa y una política monetaria flexible para implementar un paquete de estímulos de 4 billones de yuanes (580 mil millones de dólares). Sin embargo, una gran parte de estos créditos se canalizaron hacia mercados de valores e inmobiliarios y no a la economía real.

Antes de la crisis, los bancos estaban bien capitalizados y contaban con la liquidez suficiente para aumentar sus líneas de crédito más de 30% durante el primer año del estímulo, pero solo se pudo mantener por un periodo limitado debido a que los superávit de cuenta corriente producto acumulados se agotaron con el programa de estímulos, y la caída en las exportaciones impidió que estas se recuperarán. Al menguar los depósitos al sistema bancario que habían permitido a los bancos refinanciar activos de baja liquidez, mientras se financiaban nuevas actividades económicas, hizo patente que se tenían que encontrar otras formas de inyectar crédito en la economía en las nuevas y desfavorables condiciones económicas.

Para mantener el crecimiento de acuerdo al modelo, China habría tenido que generar un superávit del rango del 2-3% de la oferta monetaria anual apoyándose en los mercados emergentes de los países en vías de desarrollo, lo que resultó una hazaña imposible, condenando a China a depender de la impresión de dinero para aumentar su oferta de crédito. De esta forma, cuando en 2012 se acabó la bonanza de divisas, que ese año solo equivalieron al 0,5% de los activos bancarios, China comenzó a expandir su crédito para mantener su crecimiento con la impresión de yuanes, haciendo algo del pasado la creación de dinero a partir de la entrada de divisas.

Sobre si la creación de una deuda creciente, que supera el superávit por cuenta corriente, es realmente sostenible y los problemas que engendra, Shih considera que China enfrenta una contradicción entre lo que debe hacer para mantener su crecimiento y ventaja en la cadena de producción global, generando cada vez más crédito, y mantener los altos tipos de interés y reducir la creación de créditos, para evitar la caída del tipo de cambio del yuan y la presión de los capitales para abandonar el país.

Mientras que ha crecido considerablemente la cantidad de creación de deuda necesaria para que la economía siga ha avanzando, tan solo en 2016 se necesitó tres veces más crédito que en 2008. Los préstamos del BPC a instituciones financieras nacionales aumentaron de 4 billones de yuanes a fines de 2010, a 14 billones a finales de 2017, tres veces y media en siete años. La deuda total ha aumentado de 2009 a 2018, de 163% del PIB a 328% y se espera que la cifra continúe aumentando.

La gran cantidad de deuda crea una trabazón en China que se expresa en los altos niveles de servicio de la deuda que conlleva, que entre 2016 y 2017, el aumento en los pagos de intereses superó el incremento del PIB nominal en 8 billones de yuanes. Dicho aumento en los costes de la deuda probablemente fue pagado con otros préstamos, incrementando la deuda total y convirtiendo a la economía china en una pirámide de Ponzi, atrapada en un endeudamiento de Ponzi, como lo ha llamado Hyman Minsky.

Shih sugiere, que si se quiere evitar una caída en la tasa de crecimiento, China tendrá que seguir expandiendo el crédito de forma creciente, pero si la deuda continúa acumulándose, es inevitable que el valor del yuan caerá y ocasionará una fuga de capitales, si los controles de capital se agrietan, con peligro de convertirse en una crisis financiera. Si bien, en cambio, se deciden elevar los tipos de interés internos, frenando el crecimiento del crédito, apuntalando la moneda y reduciendo la tendencia a la fuga de capitales, pero también reducirá el crédito y la inversión interna, vitales para sostener el crecimiento.

China está llegando a los límites de su modelo económico. La elección, según Shih, está entre la estabilidad política y la estabilidad financiera. Por un lado, la estabilidad política está sustentada en el crecimiento, es decir, en una moneda a la baja y una deuda en aumento, mientras que, por otro lado, la estabilidad financiera, que requiere frenar la fuga de capitales por medio de una revalorización de su moneda y un crecimiento lento del crédito. Así, en los próximos años, el liderazgo chino deberá elegir entre, de un lado, la devaluación a gran escala resultante de la acumulacion de deuda y, del otro, el estallido de la burbuja financiera nacional y la consiguiente desaceleración del crecimiento.

Sobre las respuestas que podría implementar el gobierno ante las contradicciones de su régimen de crecimiento dependiente de la actividad crediticia patrocinada por el gobierno, Shih recuerda que durante la crisis de 2008 y sus secuelas, el gobierno chino comprendió las contradicciones inherentes al modelo y, en 2012, cuando asumió el presidente Xi, adoptó la política de “Nueva normalidad” que desaceleró la expansión de la deuda para evitar una crisis por fuga de capitales a pesar de que significó reducir el crecimiento del PIB. El gobierno, desde entonces, ha emprendido una serie de medidas para mantener la estabilidad y el crecimiento. Primero, desacelerando el ritmo de expansión del crédito, aunque no se sabe si pueda lograrlo. Segundo, dedicar una porción mayor de la expansión del crédito a la inversión fija para mantener la ventaja en las exportaciones industriales, para ello está desinflando las burbujas de los precios de los activos, bienes raíces, a fin de reducir el incentivo en inversiones no productivas. Tercero, frente a tipos de interés más altos, China necesita obtener más dinero de los superávits de cuenta corriente para prestar, reduciendo los requisitos de reservas a los bancos. Cuarto, iniciativas comerciales como la Iniciativa del Cinturón y la Nueva Ruta de la Seda.

Aunque ninguna de estas medidas han tenido un éxito rotundo, en conjunto han estabilizado el nivel de la actividad comercial y el superávit en cuenta corriente como parte de la oferta monetaria, mientras que sin estas políticas los excedentes externos se habrían reducido aún más. En el escenario de que las economías de Estados Unidos y Europa se desaceleren en un par de años, el crecimiento comercial y el superávit chino también se desacelerará y mantener el crecimiento con deuda será cada vez más complicado.

Sobre la actitud de la élite china con respecto a las políticas de “Nueva normalidad”, Shih menciona que el crecimiento chino trajo un aumento extraordinario de la desigualdad. Aunque, los gobiernos chinos se han esforzado por representar a la nueva élite económica, la caída de los activos chinos en términos internacionales a partir de 2012, han llevado a la élite china a presionar para suavizar el sistema de control de capital, ya que sus activos se devalúan; incluso han intentando exportar sus capitales semi-clandestinamente y han enviado a sus hijos a estudiar en Estados Unidos para que después establezcan filiales de las empresas ahí o realicen inversiones en ese país. El gobierno, mientras tanto, ha evitado controles demasiado drásticos pero comprendiendo que el control de capitales es su última línea de defensa.

Al principio esto no ha funcionado mal, reconoce Shih, pues la oferta de crédito fomentó el crecimiento económico y diversas burbujas en el precio de activos, tierra, bienes inmuebles y mercado de valores. De esta forma la élite pudo obtener beneficios invirtiendo en el mercado de activos en China, pero, paradójicamente, las políticas de “Nueva normalidad” empezaron a desinflar las burbujas que la élite había usado como alternativa a la fuga de capitales. Cuando los precios de estos activos comenzaron a caer, la élite comenzó a percibir más incentivos para sacar sus capitales del país, sumado al riesgo político de invertir en China y verse involucrados en escándalos de corrupción.

Mientras la “Nueva normalidad” implica una desaceleración en el crecimiento de la actividad crediticia y la deuda para conseguir estabilidad financiera. Sobre sus efectos a largo plazo y las estrategias para poner en marcha de nuevo el dinamismo económico en China, Shih considera que en términos financieros se podría seguir el ejemplo de Japón, reduciendo los tipos de interés prácticamente a cero con una flexibilización cuantitativa masiva, permitiendo las salidas de capital, depreciando la moneda y emitir bonos del Estado para reducir las deudas incobrables en el sistema bancario. Cancelando de esta forma la deuda corporativa y haciendo sostenible el endeudamiento con una tasa de interés cercana a cero. Esto ocasionaría un repunte de las exportaciones, respaldadas por una moneda barata. Sin embargo, el gobierno chino evita aplicar esta política pues provocaría una desaceleración del crecimiento y el valor en dólares de la economía caería dificultando llegar al nivel de la economía estadounidense en términos nominales.

Sobre el fin del modelo chino basado en la exportación y sobre el exceso de capacidad industrial en el mercado mundial y en China, Shih menciona que la combinación del control estatal y apertura en el sistema financiero permitieron al gigante asiático invertir su superávit en varios sectores industriales. Sus instituciones financieras controladas por el estado privilegiaron la construcción de infraestructura y capacidad industrial, que de otra forma se habría invertido en el exterior y en sectores como los servicios, pero contribuyó a la sobrecapacidad global en varios sectores. Esta dinámica de exceso de oferta afectó comercialmente a las industrias y trabajadores de los países avanzados, beneficiando a las empresas chinas y evitó en China la recesión y el desempleo durante el periodo del milagro.

Sin embargo, Shih, no ve en la crisis del 2008-2009 como una expresión de la acumulación de capacidad excesiva originada en China y su oleada de inversión basada en el crédito, por lo menos en la economía doméstica, donde el exceso de capacidad no fue, en su opinión, un problema importante ya que el régimen puede lidiar con eso emitiendo más deuda. Los bancos pueden refinanciar la deuda de las empresas estatales y otras respaldadas por el estado, pero ejerciendo una presión a la baja sobre la moneda, que podrían generar una fuga de capitales, pero mientras exista control sobre ellos esta situación puede durar eternamente.

Sin embargo, a mediano plazo el exceso de capacidad causa una reducción en la tasa de rendimiento que puede desalentar la inversión en capital fijo, que ha incentivado inversiones alternativas en sectores no industriales, concentrándose particularmente en el sector inmobiliario y en infraestructura, creando burbujas. En caso que los rendimientos de estos sectores disminuyan, los incentivos para invertir en el exterior aumentarán sometiendo a nuevas pruebas a los controles de capital.

Fuera de China esto ha provocado que muchas empresas de los países avanzados, especialmente en Estados Unidos, no pudieron adaptarse o desplazaron su producción a China. Mientras que los acreedores no otorgaron más créditos a empresas poco competitivas respecto a los bajos precios de los productos chinos, lo que ocasionó su cierre y dejando a sus trabajadores desempleados. Esta es una de las incompatibilidades entre el capital privado y el sistema chino de capital controlado por el Estado.

Sobre la pregunta de si China es realmente capitalista, Shih considera que es difícil de responder, sin embargo, considera que China tiene un sistema de “capitalismo de estado” donde el estado canaliza la mayoría de las inversiones hacia las áreas que considera estratégicas. La mayoría de los activos en poder de los bancos chinos son préstamos y bonos que financian proyectos o empresas estatales, por ejemplo.

Sobre la posibilidad de que se produzca una crisis financiera en China a menos que se disminuya el valor del yuan, Shih explica que en los últimos años se ha intensificado la contradicción entre la necesidad de generar más crédito para impulsar el crecimiento y la necesidad de tener una moneda estable. A finales de 2015 y principios de 2016, el gobierno ya tuvo que realizar una limitada devaluación que inmediatamente provocó fugas de capitales. Si Estados Unidos aumenta la tasa de interés, China se encontraría en una situación más delicada pues la tentación de sacar los capitales del país sería irresistible, ocasionando prácticamente la desaparición de las reservas de divisas en China.

Para prevenirlo Xi Jinping ha implantado una serie de drásticas medidas de control de capitales, como límites a las empresas que cambian yuanes a dólares sin facturas, controles para evitar la facturación excesiva e insuficiente, así como restricciones a la compra de dólares para personas individuales. Estas medidas han logrado reducir las fuga de yuanes en los últimos años.

Sin embargo, la facturación excesiva o insuficiente de las exportaciones e importaciones es aún posible, así como sacar fondos por medio de viajes al extranjero, hacen posible un aumento en las fugas de capitales con resultados catastróficos. Sin embargo, implementar una devaluación como respuesta a estas fugas podría significar varios años de crecimiento negativo, provocar quiebras externas y la deflación del precio de los activos. Si aconteciera una crisis de confianza en el yuan y un pánico en los mercados emergentes la contracción podría llegar a ser muy profunda.